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“潮流零售第一股”来了？　　7月31日，“潮流零售独角兽”KK集团三闯IPO。　　继2021年11月、2023年1月之后，KK集团(下称“KK”)分别于两次向港交所递递表失效后，再次更新招股书，继续向港交所发起上市冲击。　　KK是一家具有消费者基础及市场影响力的多个零售品牌所推动的潮流零售商。旗下拥有KKV、THECOLORIST、X11和KK馆等四大零售品牌。　　在新版招股书中，其援引弗若斯特沙利文资料称，按2022年的GMV计算，KK在中国生活方式消费品潮流零售市场十大参与者中，增长速度排名第一；今年第一季度，其GMV为16.31亿元，同比增长33.53%。　　「不二研究」据其新版招股书中发现：今年一季度，KK的营收为14.46亿元，同比增加47.85%；同期，净利润为0.78亿元，同比增长30.28%。　　尽管营收净利双双回转，但KK的负债情况并未好转。今年一季度，KK的负债总额仍高达135.5亿。　　从门店规模上看，KK的门店数量自2021年以来不断收缩。其门店数量从2022年的707家减少至今年一季度的690家，仅三个月的时间，KK就减少了17家门店，超过2022全年门店减少的数量。　　与此同时，KK的加盟商数量成倍式下滑。2020年，其加盟商数量为424家，而今年一季度，KK的加盟商仅有95家。　　今年2月的一篇旧文(《KK集团再闯IPO，四年巨亏80亿》)中，我们聚焦于KK光鲜营收下，掩藏巨额亏损；尽管门店快速扩张，但盈利模式仍待解。　　时至今日，KK的扩张已陷入瓶颈期。KK集团的新零售故事，是风口还是泡沫？由此，「不二研究」更新了2月旧文的部分数据和图表，以下Enjoy：　　新消费风口，潮流零售风头无俩。　　今年春节前夕(1月20日)，KK向港交所递交招股书，冲刺“潮流零售第一股”。　　据其招股书显示，2020-2022年及2023年一季度，KK的总营收为16.46亿元、35.24亿元、35.51亿元及14.46亿元；同期，其净利润为-20.17亿元、-56.81亿元、0.62亿元及0.78亿元。　　「不二研究」发现，KK集团三年多累计巨亏达75.58亿元；尽管其今年一季度实现扭亏为盈，但在盈利能力未经证实的前提下，上市并不能解决KK经营的根本问题。　　KK在巨亏之下的新零售故事，资本市场检验在即：“潮流零售”到底是真风口还是伪风口？KK是风口还是泡沫？　　三年巨亏76亿　　东南沿海的进口商品集合店很多，但最终成为“潮流零售独角兽”的只有KK一家。　　2014年，80后IT男吴悦宁开始创业之路，进口商品集合店KK馆诞生。彼时，与千万同类店铺相比，这家开在社区里的小店并无亮眼之处，初期还遭遇经营不顺。2015年，KK馆进行了化繁为简的探索，成功从社区中突围、进驻购物中心，开始了疯狂扩张之路。　　▲图源：KKV官网　　根据弗若斯特沙利文报告，以GMV计，KK跻身2020年中国潮流零售商Top3，市占率为1.9%；2019-2022年KKGMV复合年增长率为88.6%。　　“潮流零售独角兽”的营收仍处于增长中。据招股书显示，2020-2022年及2023年一季度，KK的营收分别为16.46亿元、35.24亿元、35.51亿元及14.46亿元。　　「不二研究」注意到，KK的营收增速已明显放缓，2020-2021年同比增长分别为254.9%、114.1%，而2022年增速几乎陷入停滞，同比增长仅为0.8%。　　从毛利来看也是如此。2020-2022年及2023年一季度，KK的毛利分别为5.00亿元、13.24亿元、14.26亿元及6.65亿元，其中2020-2021年呈现翻倍式上涨，同比增长164.8%，但2022年增速断崖式下跌，仅有7.70%。　　KK的毛利率处于快速提升中。招股书显示，2020-2022年及2023年一季度分別为30.4%、37.6%、40.1%及46.0%，对比名创优品第一财季(截至2023年3月31日)39.3%的毛利率，KK相当有竞争力。　　KK在2020-2022年业绩增长的同时，却陷入了“增收不增利”的困境，其净利润分别为-20.17亿元、-56.81亿元。在2022-2023年其净利润分别为0.62亿元、0.78亿元。　　KK在招股书中解释称，巨额亏损大部分来自于按公平值计入损益的金融负债的公平值变动。若去除这部分影响，其经调整后净利润分别为-1.71亿元、-3.04亿元、-4.12亿元及0.86亿元，在今年一季度经调整净利扭亏为盈。　　在集团的快速扩张中，KK的营收格局已经发生变化：创立最早的KK馆贡献营收快速下降；KKV“后来者居上”成占比最高品牌；THECOLORIST增长放缓；X11在潮玩市场露头困难。　　招股书数据显示，2023年一季度KKV、THECOLORIST、KK馆、X11分别贡献了10.00亿元、2.36亿元、0.36亿元、0.89亿元营收，占总营收比重为69.2%、16.3%、2.5%和6.1%。　　虽然亏损巨大，但胜在能为其他品牌复制盈利模式提供样板。许是因此，KK一直以来都是一级市场的“心头好”。　　据天眼查数据显示，过去5年间KK已拿到包括璀璨资本、黑藻资本、经纬创投、洪泰基金及京东等的7轮融资，共计近40亿元。　　在把握创业和经营的风向方面，不可否认吴悦宁和KK的独到之处。但创立八年仍未跑通盈利，这也是其他进口商品集合店所不常有的尴尬处境。　　加盟商逆势出走　　在2019年《零售：焕新主力》主题分享上，创始人吴悦宁曾表示，零售公司创新需要根基，需要迅速占领市场，并强调了两个Tips：“迅速意味着资金，也意味着开店的能力。”　　实际上，色彩鲜艳的门店不仅是KK的亮眼招牌，也是KK集团是营收根基。开店似乎已经成为KK上市故事的逻辑起点：通过门店的扩张实现降本增效。　　据最新招股书显示，KK的门店规模不断收缩。其门店数量由2021年的721家减少至2022年的707家，同比减少14家。截至2023年3月31日，KK旗下门店数量共690家，其中KKV共387家，THECOLORIS共196家，X11共47家，KK馆60家。　　KK的门店包括加盟店与自营店。据最新招股书显示，截至2023年3月31日，KK旗下的自营店有595家，加盟店有95家，以自营店为主。　　为了降低扩张成本，缓解加盟商流动性压力，KK从2019年起为加盟商提供无担保并计息的贷款，为新店的运营提供资金。　　2020-2022年及2023年一季度，KK提供给加盟商的贷款分别为2.72亿元、8190万元、950万元及630万元；应收加盟商款项分别为9140万元、1.90亿元、6090万元及3630万元。　　这种扩张模式看起来虽精妙，但实际上是在“玩火”。高额的贷款使得KK不仅面临着自身流动性压力，还需承担由加盟商经营不善而导致的坏账风险。　　根据《贷款通则》，非金融机构的公司之间的贷款应当被禁止。KK也在招股书中明确表示，虽然目前并未受到央行处罚，但不排除未来罚款的可能性。或是出于IPO前夕的合规考虑，这种扩张模式已于2021年6月正式停止。　　值得注意的是，在大举扩张的趋势下，KK旗下加盟商正逆势出走，加盟店的数量在经历了成倍式上涨后掉头向下。　　2020-2022年，KK旗下加盟商从424家快速减少至114家，同期自有门店增加至593家；但2023年一季度，KK自有门店增加2家，加盟店却关闭了19家。　　▲图源：KKV官网　　加盟商的出逃有多种原因，总归来说，退出的理由绕不开盈利能力的不及预期。由于未达到与场签约时的业绩表现和租金贡献，全国多个KKV与商场存在分歧。据天眼查数据显示，去年5月KKV曾因违规招募加盟商，被处以罚款30万元。　　另外，自有品牌占比较少始终是KK经营中的一根刺。2020-2022年以及2023年一季度，KK自有品牌贡献营收占比分别为13.0%、13.0%、10.5%及11.2%。　　与同行业上市公司相比，例如名创优品已成为全球规模最大的自有品牌零售商，KK仍去之甚远，不得不面对成本控制和第三方品牌依赖的压力。　　一边是疯狂开店，一边是被迫闭店。前期扩张的有效措施被迫“刹车”，加上加盟商大规模出逃，重新控制扩张节奏成为KK的当务之急。但目前，KK尚且无法依靠自身造血，通过自有资金铺设新店并非易事。联系吴悦宁曾强调的另一个Tip——资金，或许可从中窥得KK急于上市的部分原因。　　真风口还是伪风口　　潮流零售拥有千亿级别的广阔市场。根据弗若斯特沙利文，2022年潮流零售市场规模为2244亿元，预计2027年市场规模将达到5260亿元，复合年增长率达18.6%；而同期中国整体零售市场规模年复合增速为6.0%。　　这样看来，潮流零售俨然具有传统零售所不备的高成长性。快车上的KK由此吸引了不少年轻人的消费注意力。不过年轻人虽有较高的ARPU值(一般指每用户平均收入)，消费潜力更强，但同时也更容易为其他新鲜事物所吸引。　　为了留住年轻人，KK在选品上下足了功夫。通过组建选品团队，专业买手把控消费偏好；通过层层筛选后，产品将经过专业评委会投票；通过后，产品将在测试门店进行试销，各项达标后方进入采购白名单。　　与传统线下零售不同，KK抛弃了传统流量通道的定位——不向供应商收取进场条码费、管理费等后台费用，而是用买断制向品牌供应商直采。　　这使得KK不再是“租售货架”，而更像个“集装箱”：以DTC(DirectToCustomer)模式直接面向消费者，既取消中间商赚差价，又保证了产品品质。　　▲图源：KKV官网　　加上门店运营与供应链端数字化对消费者偏好的及时捕捉与满足、“颜值经济”对门店吸引力的加成，这便是潮流零售成为新消费“风口”的根本逻辑。　　不过即便实施了如此严谨的SKU管理，KK仍然面对着同质化的难题。抛开潮流零售这一概念，实际经营中，KK不得不在激烈的竞争中寻求突围。　　视线拉宽至整个精品集合专卖赛道，行业Tpo5的市场份额占14.1%。目前KKV和KK馆的市场份额约2.8%，位列第二，领先地位随时有可能被赶超。　　纵观同行竞对，名创优品稳居行业头部，并在快消、美妆、潮玩等方面均有布局，造成不小压力；新品牌集合店也不断跑马圈地，喜燃、话梅、WOWCOLOUR等品牌发展势头不小，获得了高瓴创投、真格基金等知名投资机构的青睐。　　在美妆专卖赛道，THECOLORIST市场份额仅为1.3%，所面对的不仅是老牌集合店屈臣氏、丝芙兰，还有完美日记、WOWCOLOUR等的竞争压力。　　消费者不可能只为概念而买单。虽然已成潮流零售赛道“独角兽”，但想要力压树大根深的传统零售，KK还需要加快自身步伐。同时，电商的发展也深刻改变了线下零售的生态，杂货业虽得以“幸存”，但仍需面对电商对其的分流。　　为了解决“线下种草，淘宝购买”的问题，2019年KK全线升级电商项目，正式进军新社交电商。　　KK意图通过将线下流量引流到线上，降低销售量的损耗，在KK推出的K加会员小程序中，还进行了直播带货的尝试。「不二研究」发现，运营效果未达预期，K加会员小程序系统已于2021年关停。　　▲图源：freepik　　“潮流零售”到底是真风口还是伪风口，虽无法定论，但对于潮流零售的未来并不能盲目乐观。　　虽说“颜值经济”盛行，但如今的Z世代已学会捂紧钱包“理性消费”，即便是KKV的亮黄色主题和THECOLORIST的美妆蛋墙，也经不起多次打量。新鲜感过去之后，如何留住消费者是所有新消费玩家的共同议题，“颜值即正义”或许并不能无条件成立。　　新消费赛道，上市即巅峰？　　作为现象级的“潮流零售独角兽”，KK的上市故事足够漂亮。　　其诞生即被明星VC热捧，2016年来已完成7轮共计超40亿元的融资，股东包括CMC资本、京东、深创投、经纬创投、洪泰基金等。　　依据以往经验，上市往往是新消费公司的最高光时刻；在上市即巅峰之后，往往开启股价的急转直下，甚至遭遇滑铁卢。　　“潮玩第一股”泡泡玛特、“新茶饮第一股”奈雪等，已是前车之鉴；这可能意味着资本市场对于新消费的逻辑尚存疑虑。　　光鲜营收表现之下，KK内里问题重重，缺乏自身造血能力始终是心头大患。况且潮流零售赛道次序未定，未来是否将诞生强有力的竞争对手尚未可知。　　“潮流零售第一股”上市大考，KK需得用动态发展的态度面对，时刻不停地探寻——既是潮流的要义，也是资本市场的要求。